Von Jonas Edholm, Portfoliomanager
SKAGEN Focus verzeichnete ein weiteres Quartal mit positiven Renditen, wenngleich er insgesamt hinter dem weltweiten Aktienmarkt zurückblieb. Die von einem deutlich stärkeren US-Dollar begleitete Jahresendrallye des US-amerikanischen Aktienmarktes belastete den Fonds stark, da unser Engagement in US-Anlagen deutlich niedriger ist, als das der zugrundeliegenden Benchmarks. Aktuell werden nicht weniger als 83 Unternehmen im S&P 500 über dem 10-fachen des Umsatzes gehandelt. Ein absolutes Novum. Die Bewertungsunterschiede gegenüber den Schwellenmärkten und Japan waren noch nie größer. Für uns als antizyklische und preisorientierte Anleger, verspricht dieser Umstand sehr gute Chancen für das kommende Jahr. Ein großer Teil unseres Portfolios ist in Südkorea, Kanada und Japan in Aktien angelegt, die mit einem Abschlag selbst gegenüber diesen viel günstigeren Durchschnittswerten gehandelt werden.
Portfolio mit greifbaren Katalysatoren für Neubewertung
Zum Jahresende besteht das Portfolio aus 45 deutlich unterbewerteten Aktien mit greifbaren Katalysatoren für eine Neubewertung in den nächsten 2-3 Jahren. Das gesamte Aufwärtspotenzial gegenüber unseren Kurszielen beträgt mehr als 50 % und 85 % des Portfolios sind derzeit im Small- und Mid-Cap-Segment positioniert. Mit Blick auf 2022 gehen wir davon aus, dass das Anlageumfeld aufgrund der Normalisierung der globalen Zinssätze sensibler für Aktienbewertungen werden wird. Dies wird die Wahrscheinlichkeit einer Rotation in unterbewertete Aktien mit überdurchschnittlichen mittelfristigen Gewinnrenditen auf Kosten der Aktien mit höherem Multiplikator, die derzeit die Indexkörbe weltweit dominieren, erhöhen.
Regionale Banken als Performancetreiber in Q4
In einem unbeachteten und unterbewerteten Segment des weltweiten Aktienmarktes, nämlich dem der japanischen Banken, beobachteten wir eine erhebliche Neubewertung unserer eigenen Aichi Bank, einer kleinen Regionalbank, die eine Fusion mit der kleineren Chukyo Bank bekannt gab. Zudem konnte die Bank ihre Dividendenausschüttung deutlich erhöhen. Seit der Bekanntgabe legte das Papier um rund 30 % zu und trug damit erheblich zu unserem Jahresendergebnis bei. Des Weiteren haben wir unserem Portfolio zwei kleinere Regionalbanken, die Shiga Bank und die Keiyo Bank, hinzugefügt. Beide werden zu abgezinsten Multiplikatoren auf den Buchwert gehandelt und bilden Allianzen mit anderen japanischen Regionalbanken, was ihre künftige Rentabilität erhöhen sollte. Aufgrund des extrem hoch bemessenen Eigenkapitalanteils in ihren Bilanzen, besteht bei diesen Banken erheblicher Spielraum für höhere Kapitalzuweisung an die Aktionäre.
Wir haben unsere Position in dem unterbewerteten japanischen Mischkonzern Panasonic erhöht. Der vom Unternehmen gemeldete Gewinn lag etwas unter unseren Erwartungen, was vermutlich auf vorübergehend höhere Rohstoffkosten, die Halbleiterknappheit und Lieferkettenprobleme zurückzuführen ist. Die Elektroauto-Batteriesparte von Panasonic, einem der größten Batterieproduzenten für Tesla, meldet jedoch ein beträchtliches Wachstum und eine Stärkung ihrer Marktposition. Wir sind der Meinung, dass diese Sparte von den Aktienmärkten unterschätzt wird und auch aus ökologischer Sicht unentdeckt ist.
Ein weiterer positiver Beitrag kam in diesem Quartal von der in Österreich ansässigen Raiffeisen Bank. Anfang 2021 wurde das Unternehmen von Rechtsstreitigkeiten und höheren Kreditrückstellungen geplagt. Diese Rechtsstreitigkeiten sind mittlerweile beigelegt, und die Bank hat sehr gute Ergebnisse erzielt, was zu einer Neubewertung in Richtung unseres Kursziels führte. Der Aktienkurs ist in weniger als einem Jahr um mehr als 80 % gestiegen, weshalb wir uns von dieser Position trennten.
Zu den weniger erfreulichen Entwicklungen im Quartal zählen die Probleme von Fortuna Silver im Zusammenhang mit einer mexikanischen Minengenehmigung, die die Aktie im vierten Quartal stark belasteten. Dieses Problem wurde im Dezember gelöst, und die Aktie holte den größten Teil ihres erlittenen Kursverlusts wieder auf, nachdem wir unsere Position erhöht hatten. Das Ausmaß der Kostenüberschreitung bei Argonaut Gold hat uns ebenfalls überrascht und die ansonsten solide Wertentwicklung dieses Papiers beeinträchtigt.
Wir bauten unsere Position in Cascades, dem kanadischen Verpackungsmaterial- und Papiertaschentuch-Hersteller weiter aus. Dieses Unternehmen stellt derzeit die größte Position des Fonds dar. Nachdem wir ein Jahr lang im Dialogs mit dem Management gestanden haben, haben wir kürzlich unser Engagement ausgeweitet, um so unsere Gedanken über die suboptimale Struktur des Unternehmens zur Sprache bringen zu können. Wir sind der Ansicht, dass es gute Gründe für eine Abspaltung des Taschentuchgeschäfts und eine stärkere Konzentration auf das verbleibende Wellpappe-Geschäft gibt. Wir freuen uns, dass das Unternehmen in Kürze ein strategisches Update geplant hat, möglicherweise als Ergebnis unserer gemeinsamen Bemühungen mit anderen Aktionären.
Neue Positionen profitieren von Elektromobilität und anziehendem Welthandel
Wir haben eine Position in Vitesco Technologies aufgebaut, der im September 2021 ausgegliederten Antriebstechnik-Sparte von Continental. Während das traditionelle Antriebstechnik-Segment aufgrund des gegenwärtigen Übergangs zur Elektromobilität strukturellen Herausforderungen unterworfen ist, scheint Vitesco für den Übergang zur Elektromobilität besser gerüstet und positioniert zu sein als seine Mitbewerber. Wir schätzen, dass die Aktien mit dem 2- bis 3-fachen der mittelfristigen Ertragskraft des Kerngeschäfts gehandelt werden, was unserer Meinung nach angesichts der starken Bilanz, des zugrunde liegenden Cashflows und des Zukunftspotenzials nicht gerechtfertigt ist.
Neu ins Portfolio aufgenommen haben wir auch das börsennotierte US-Unternehmen Textainer, einen der weltweit führenden Vermieter und Betreiber von Schiffscontainern. Nach den Lieferunterbrechungen im Welthandel hat sich das Betriebsumfeld deutlich verbessert, was in Verbindung mit günstigen Kreditbedingungen ein gutes Zeichen für ein Umsatzwachstum ist. Wichtig ist, dass das Unternehmen jetzt Verträge mit höherer Rentabilität und langen Laufzeiten abschließt, was der Markt unserer Meinung nach noch unterschätzt.
Ein weiterer Neueinsteiger ist der japanische Baumaschinenhersteller Komatsu, der nach Caterpillar weltweit zweitgrößte dieser Branche. Der globale Markt für Bau- und Bergbaumaschinen hatte 2020 aufgrund der Auswirkungen von COVID-19 seinen Tiefpunkt erreicht, erholt sich aber dank höherer Rohstoffpreise wieder weitgehend. Komatsu verfügt auch über einen technologischen Vorsprung gegenüber vielen Mitbewerbern bei der Elektrifizierung und autonomen Funktionalität. Wir sind der Ansicht, dass die Aktie mit einem ungerechtfertigten Abschlag auf die normierte Ertragskraft und den wichtigsten Mitbewerber Caterpillar aus den USA gehandelt wird, was mittelfristig auf ein erhebliches Kurspotenzial hinweist.
(SKAGEN)
