Die Betonung liegt eher auf mehreren Wochen statt mehreren Monaten Verzögerung zwischen dem Ende des Ankaufs von Vermögenswerten (APP) und der Zinserhöhung. Angesichts der Vorfestlegung auf die für Juli und September angekündigten Zinserhöhungen ist der Eindruck geringer Datenabhängigkeit entstanden: Schneller Ausstieg aus der nicht-konventionellen Geldpolitik, angesichts der hohen Spot-Inflation, der Inflationserwartungen auf Zielniveau und der bisher robusten Wirtschaft – eine weitere Grenze für den Vergleich mit der Federal Reserve (Fed) und der Bank of England (BoE).
Optionalität, Progression, Flexibilität
Die drei Säulen der gegenwärtigen geldpolitischen Leitlinien sind validiert und werden nicht mehr benötigt. Das bedeutet, dass zumindest minimale Änderungen erwartet werden, die jedoch (wahrscheinlich auf der Juli-Sitzung) in größerem Umfang überarbeitet werden könnten – einschließlich des Mantras „Optionalität, Progression, Flexibilität“:
Von 1) „Dementsprechend geht der EZB-Rat davon aus, dass die Leitzinsen der EZB so lange auf ihrem gegenwärtigen Niveau bleiben, bis die Inflation deutlich vor dem Ende des Projektionszeitraums und dauerhaft für den Rest des Projektionszeitraums zwei Prozent erreicht hat. Der EZB-Rat ist der Ansicht, dass die Fortschritte bei der zugrunde liegenden Inflation weit genug sind, um mit einer Stabilisierung der Inflation bei zwei Prozent auf mittlere Sicht vereinbar zu sein.“
Zu 2) „Dementsprechend geht der EZB-Rat davon aus, dass sich die Leitzinsen der EZB auf einem höheren Niveau befinden werden und beabsichtigt, bis Ende des dritten Quartals aus den negativen Zinssätzen auszusteigen, solange der EZB-Rat davon ausgeht, dass die Inflation deutlich vor dem Ende seines Projektionszeitraums und dauerhaft für den Rest des Projektionszeitraums zwei Prozent erreicht. Der EZB-Rat ist der Ansicht, dass die Fortschritte bei der zugrunde liegenden Inflation weit genug sind, um mit einer Stabilisierung der Inflation bei zwei Prozent auf mittlere Sicht vereinbar zu sein.“
Künftiger Zinspfad: wie schnell und wo soll er enden?
Der Richtwert liegt bei +25 BP. Schritte von +50 BP werden aber wahrscheinlich auf der Juni-Sitzung erörtert. Die Möglichkeit weiterer Erhöhungen bleibt bestehen. Wir sehen folgende Gründe für +50 BP entweder im Juli oder im September (beides ist jedoch unwahrscheinlich):
· Juli: Ausstieg aus dem nicht-konventionellen Bereich, hängt aber auch von einem aggressiveren Schritt der Fed (eher früher als später) und einer weiteren Aufwärtsüberraschung bei der (Juni)-Inflation ab, insbesondere bei den Kernpreisen. Es gibt jedoch wenig neue Informationen in Bezug auf das Makroszenario vom Juni.
· September: Es bleibt mehr Zeit für eine Erholung der Lohndaten, die die Prognosen für die Kerninflation beeinflussen, sowie für eine neue Runde von Inflationserwartungen. In der Zwischenzeit könnte das Wachstum bereits enttäuschend sein.
Nach September und dem Ausstieg aus den nicht-konventionellen Instrumenten ist ein schrittweises Vorgehen wahrscheinlich (25 BP auf vierteljährlicher Basis als Richtwert neben der Revision der Prognosen, gegenüber 50 BP zwischen den Quartalen), der wahrscheinlich von den Daten abhängt.
Wo soll es enden?
Der EZB-Rat wird wahrscheinlich mit der Erörterung des neutralen Zinssatzes beginnen, dürfte aber auf der Juni-Sitzung, die sich auf die kurzfristige Ausrichtung konzentrieren soll, keine Leitlinien geben. „Die Zinsen werden sich einpendeln, wenn sich die Inflation bei zwei Prozent einpendelt und wir sollten offen sein, wo das sein wird. Wir gehen von Sitzung zu Sitzung, von Quartal zu Quartal.“
Entscheidend werden die Prognosen für die (Kern-)Inflation 2024 sein. Die Gesamtinflation wird sich wahrscheinlich bei über zwei Prozent stabilisieren (März 2024: 1,9 Prozent). Abwärtskorrekturen des Bruttoinlandsprodukts (BIP) werden zu einer größeren negativen Produktionslücke führen und damit die Kerninflation 2024 drücken. Allerdings dürfte sie weitgehend unverändert bleiben, da der Lohndruck aufgrund von Angebotsproblemen höher ist.
(AXA Investment Managers)
