Existierende Bankeinlagen sind ausgenommen und für gewisse Bilanzpositionen wie die Mindestreserven werden keine Zinsen verlangt. Effektiv führt dies dazu, dass die absolute Zinsbelastung der Banken möglichst klein gehalten wird, während der Geldmarktzins um den vollen Umfang der Zinssenkung zurückgeht. Schließlich bildet sich der Zins, wie jeder Preis, aus Grenzkosten- bzw. nutzen der letzten Transaktion: Ein sehr intelligentes geldpolitisches Design, das vor der Dezembersitzung der EZB auch für Euroland schon einmal diskutiert wurde und auf das die SNB auch für die Zukunft kein Copyright hat.
Die Bank of Japan hat erklärt, dass sie mit ihrer Geldpolitik die ganze Zinsstrukturkurve senken möchte. Vor allem dürfte ihr neues Zinssystem aber eine Stoßrichtung haben – nämlich den Wechselkurs zu reduzieren. Kurzfristig gibt der Devisenmarkt der Bank of Japan Recht. Auch die Erfahrung der Schweizer Nationalbank zeigt, dass Negativzinsen eine stark abschreckende Wirkung haben. Allerdings stellt sich die Frage, welche Wirkung sich am Devisenmarkt einstellt, wenn alle Zentralbanken Negativzinsen einführen.
Die heimische Kreditvergabe mag von einer noch länger extrem niedrig bleibenden Zinsstrukturkurve profitieren. Aber die Effekte am Devisenmarkt sind ein Nullsummenspiel – da nicht alle Länder gleichzeitig ihre Währung schwächen können. Im Gegenteil – Länder, in denen die Zentralbank bislang nicht über eine Lockerung der Geldpolitik nachgedacht hat, könnten ihre Politik überdenken. So wird eine Zinserhöhung durch die amerikanische Notenbank im März nicht nur wegen der aktuellen Finanzmarktturbulenzen, der Schwäche Chinas oder des ölproduzierenden Sektors unwahrscheinlicher, sondern auch deshalb, weil sie sich damit alleine gegen einen Trend in die andere Richtung stellen würde. Das birgt Risiken über die Reputationseffekte hinaus. Es bedarf daher inzwischen wohl eines sehr starken ISM-Index für das nicht-verarbeitende Gewerbe und eines kräftigen Stellenzuwachses beim Arbeitsmarktbericht am Freitag, dass sich das Fed dem aktuellen Trend entziehen kann und auch ihre öffentlichen Statements auf die Wahrscheinlichkeit einer längeren Zinserhöhungspause hinweist.
Den Anfang wird nächsten Monat in jedem Fall die EZB am 10. März machen. Das Fed tagt am 17. März und die SNB am 18. März. Normalerweise würde man erwarten, dass die SNB der EZB bei einer weiteren Zinssenkung folgt. Angesichts des zuletzt erstaunlich schwachen Franken muss sie das aber vielleicht gar nicht. Und die Zinsen werden im aktuellen weltwirtschaftlichen Umfeld auch so wohl eher niedrig bleiben.
Von Karsten Junius, Chefökonom, Bank J. Safra Sarasin AG
