Nach der Brexit-Abstimmung im Juni 2016 hatten wir unsere Dollar-Position noch ausgebaut. Als „Dollar-Bullen“ waren wir seit 2013 vorübergehend bis zu 17,5 Prozent „übergewichtet“. Mittlerweile sind wir der Meinung, dass sich die Dollar-Stärke, die Mitte 2014 begann, ihrem Ende nähert.
Die Gründe für unsere neue neutrale Positionierung sind nahezu die gleichen wie Mitte August: Die negativen Auswirkungen des Brexit auf das Bruttoinlandprodukt der Europäischen Union dürften voraussichtlich 0,5 Prozentpunkte nicht übersteigen. Infolge des durch das britische Referendum ausgelösten Schocks ist die Wahrscheinlichkeit einer politischen Ansteckung in der Europäischen Währungsunion zudem nicht gestiegen. Aus diesem Grund scheint das Abwärtspotenzial des Euro begrenzt.
Auch der US-Dollar wird demnächst kaum in einen Abwärtstrend einschwenken. Zwei Faktoren deuten jedoch darauf hin, dass die Luft dünn wird. Erstens gehen wir davon aus, dass die US-Notenbank nach einem möglichen zweiten Zinsschritt gegen das Jahresende die Geldpolitik zukünftig nur moderat straffen und maximal zwei Zinserhöhungen pro Jahr vornehmen wird. Die Aussichten auf „Konjunkturüberraschungen“ (anhand des sogenannten Economic-Surprises-Index) in den USA haben abgenommen, insbesondere nach den enttäuschenden PMI-Daten. Da unser Szenario von zwei Zinserhöhungen pro Jahr auf dem Zins-Futures-Markt nahezu vorweggenommen ist, scheint die geldpolitische Unterstützung für den Greenback unseres Erachtens wegzufallen. In unserem Hauptszenario wertet der US-Dollar möglicherweise infolge der binnenwirtschaftlichen Fundamentaldaten nur um ein paar wenige Prozentpunkte auf.
Zweitens wird die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) den Euro voraussichtlich nicht mehr länger schwächen. Das knappe Angebot an deutschen Staatsanleihen (Bunds) könnte im ersten Halbjahr 2017 ein Thema werden, sofern die Kriterien des Anleihenkaufprogramms (PSPP) unverändert bleiben. Alle Augen richten sich jetzt auf das Notenbanktreffen vom 8. September. Da die EZB die Inflations- und Wachstumsprognosen derzeit nicht deutlich verfehlt, könnte sie auf Hinweise einer Verlängerung des Kaufprogramms über den Sommer 2017 hinaus verzichten. In diesem Fall könnte der Euro Aufwind erhalten. Die Besorgnis des Marktes, dass das Kaufprogramm abrupt enden könnte, weil nicht genügend Anleihen vorhanden sind – was nicht unsere Erwartung ist –, könnte den Euro irgendwann deutlich aufwerten lassen. Eine abgeschwächte Version des Szenarios, das sich seit Ende 2015 in Japan abspielt, wo die steigenden Realzinsen den Yen stärken, ist somit möglich. Insgesamt scheint eine „Übergewichtung“ des US-Dollar aus Risiko-Chancen-Überlegungen zu diesem Zeitpunkt nicht attraktiv.
Vontobel Asset Management
