Die Wahrscheinlichkeit für spürbare fiskalpolitische Impulse durch die kommende Regierung wird maßgeblich davon bestimmt werden, ob sie in Bundestag und Bundesrat eine Zwei-Drittelmehrheit erreichen kann. Diese wäre für eine Grundgesetzänderung nötig, um ein weiteres Sondervermögen zu schaffen oder die Schuldenbremse anzupassen.
Konjunktur
Die finalen Daten zur Verbraucherpreisinflation im Januar bestätigten die Abschwächung der jährlichen Gesamtrate auf 2,3%. Im Vormonatsvergleich waren die Konsumentenpreise um 0,2% zurückgegangen. Dämpfend wirkten unter anderem geringere Energiepreise und ein schwächerer Preisauftrieb bei Nahrungsmitteln. Die jährliche Rate der Kerninflation (ohne Nahrung und Energie) schwächte sich im Januar auf 2,9% ab und ging im Vormonatsvergleich um 0,3% zurück.
Die Dienstleistungsinflation blieb mit einer jährlichen Rate von 4,0% allerdings überdurchschnittlich hoch. Die Zahl der beantragten Regelinsolvenzen lag im abgelaufenen Monat um 14,1% über dem Vorjahresniveau. Angesichts der wirtschaftlichen Schwäche und des noch erhöhten Zinsniveaus dürften die Meldungen auch in den kommenden Monaten auf ähnlichem Niveau bleiben.
Zudem könnten Nachholeffekte immer noch eine Rolle spielen. Am morgigen Dienstag wird bei den für Februar erhobenen ZEW-Konjunkturer-wartungen gemäß Marktkonsensus eine spürbare Aufhellung von knapp 10 Punkten erwartet. Die Lage-einschätzung dürfte sich jedoch nur wenig verbessern. Am Freitag folgt dann die Erstmeldung zum Ein-kaufsmanagerindex (PMI) im Februar. Der Teilindex für das Verarbeitende Gewerbe wird nach der Auf-wärtsrevision im Januar auch im Februar leicht verbessert erwartet, würde dann mit 45,5 aber weiterhin unter der Expansionsschwelle von 50 liegen. Wenn der Marktkonsensus zutrifft, würde der Dienstleis-tungs-PMI unverändert bei 52,5 liegen.
Weitere wichtige Konjunkturdaten stehen in dieser Woche nicht an. Die zweite Runde der Tarifverhandlungen für die rund 2,5 Millionen Beschäftigten im Öffentlichen Dienst von Bund und Kommunen ist für den 17. und 18. Februar angesetzt. Unter anderem fordert die Gewerkschaft Verdi bei einer Laufzeit von 12 Monaten eine Lohnanhebung von 8%, mindestens aber um EUR 350 pro Monat. Es wäre nicht ungewöhnlich, wenn es erst in der dritten Runde Mitte März zu einer Einigung kommen würde.
Ausblick
Da sich die Wirtschaftsleistung in Q4 noch etwas stärker abgeschwächt hatte als zuvor vom Statistischen Bundesamt angedeutet, ist die Konjunktur auch mit weniger Schwung in das laufende Jahr gestartet. Wir erwarten ohnehin, dass das Wachstum im Jahr 2025 nur leicht anziehen wird. Vor allem Arbeitsplatzsorgen könnten eine Erholung des Konsumklimas weiter ausbremsen. Ferner stellt die sich abzeichnende Verschärfung des globalen Zollregimes ein Abwärtsrisiko dar. Falls eine neue Bundesre-gierung expansive haushaltspolitische Maßnahmen ergreifen sollte, würden sie sich kaum noch in 2025 auf die Konjunktur auswirken. Dies gilt umso mehr für angebotspolitische Reformen.
Eurozone
Konjunktur: Wie sich mit den schwachen Daten aus Deutschland abzeichnete, ist die Industrieproduk-tion im Dezember noch etwas stärker zurückgegangen als erwartet. Im Vorquartalsvergleich hat sich das Wachstum der Erwerbstätigkeit in Q4 auf 0,1% verlangsamt nach 0,2% in Q3. Der heute anste-hende Handelsbilanzsaldo für den Monat Dezember könnte gemäß Markterwartung bei rund EUR 14,5 Mrd. liegen. Am Dienstag werden die ZEW-Konjunkturerwartungen zeigen, ob die im Februar befragten Finanzmarktakteure für die Eurozone erneut optimistischer geworden sind.
Die am Donnerstag veröf-fentlichte Erstmeldung zum Verbrauchervertrauen im Februar dürfte nur wenig besser ausfallen im Ja-nuar. Am Freitag werden dann die PMIs im Mittelpunkt stehen. Sowohl der Teilindex für die Dienstleis-tungen als auch der für das Verarbeitende Gewerbe wird mit 51,5 bzw. 47,0 etwas besser erwartet als im Januar. Damit würde der Indikator für die Industrie aber immer noch im kontraktiven Bereich von un-ter 50 Punkten verharren. Weitere wichtige Konjunkturdaten stehen in dieser Woche nicht an.
Ausblick
Die zweite Schätzung zum BIP in Q4 lag mit im Vorquartalsvergleich +0,1% leicht über der Erstmeldung. Wie von uns erwartet ist die Wirtschaft der Eurozone im Gesamtjahr 2024 um 0,7 Prozent gewachsen. Für das laufende Jahr erwarten wir ein kaum kräftigeres Wachstum von 0,8Prozent. Der private Verbrauch erholt sich weiterhin nur langsam. Eine Abkühlung des Arbeitsmarktes und die allgemein er-höhte Unsicherheitswahrnehmung dämpfen das Verbrauchervertrauen. Zudem droht weiterer Gegen-wind von höheren US-Zöllen, die Präsident Trump jüngst angekündigt hat. Die USA sind der größte Abnehmer von Exporten aus der EU. In 2023 belief sich deren Volumen auf knapp 20% aller EU-Aus-fuhren.
EZB-Einschätzung
Die EZB ist weiter zuversichtlich, dass sich die Inflation stetig in Richtung Zwei-Prozent-Ziel abschwächt. Solange die Datenlage ihre Inflationsprognose stützt, signalisiert sie damit auch implizit, die Leitzinsen zumindest auf ein neutrales Niveau abzusenken. Dies dürfte die EZB nun im Bereich von 1,75% bis 2,25% verorten. Angesichts der Wachstumsrisiken und unserer Einschätzung, dass die Infla-tion bis Anfang 2026 sogar zwischenzeitlich unter die 2%-Marke rutschen könnte, erwarten wir in 2025 eine deutlichere Absenkung des Einlagensatzes unter diese neutrale Schwelle, allerdings nur in kleinen Schritten von 25 Bp.
Bis Ende des ersten Halbjahres dürfte der Einlagensatz bei 2,00% liegen und bis Dezember dann bei 1,50%. An den Finanzmärkten ist bis dahin eine weniger aggressive Lockerung von knapp 80 Bp. auf rund 1,90% eingepreist. Die implizierte Wahrscheinlichkeit für eine Leitzinssenkung um 25 Bp. im März liegt bei fast 100%. Auf Jahressicht bleibt die US-Handelspolitik und deren Auswir-kungen auf Inflation und Wachstum ein großer Unsicherheitsfaktor.
USA
Wirtschaftspolitik: Nachdem für den 12. März eine Anhebung der Zölle auf Stahl- und Aluminium- importe um 25% angekündigt wurde, wird nun bis 1. April über weitere reziproke Zölle beraten. Über-prüft wird, um wie viel US-Einfuhrzölle gegenüber einzelnen Ländern angehoben werden sollen, damit deren Importzölle für US-Güter ausgeglichen werden. Allerdings werden wohl auch die in der EU übli-chen Mehrwertsteuern als Zölle interpretiert, was potenziell höhere Zugeständnisse der EU erfordern würde.
Konjunktur
Entgegen der erwarteten Abschwächung zog die Verbraucherpreisinflation im Januar an. Die Gesamtinflation lag mit 3,0% bzw. 0,5% sowohl in der jährlichen Rate als auch im Vormonatsver-gleich um ein Zehntel über dem jeweiligen Dezemberwert. Die Kernrate zog auf 3,3% gg. Vj. bzw. 0,4% gg. Vm. an. Als Reaktion darauf reduzierten sich die Zinssenkungserwartungen der Finanzmarktteilneh-mer zwischenzeitlich. Zu einer Gegenbewegung kam es aber dann tags darauf, da im Januar Erzeuger-preiskomponenten, die in den für die Fed wichtigen Konsum-Deflator einfließen, unter den Erwartungen lagen. Auch die Einzelhandelsumsätze fielen im Januar gegenüber dem Vormonat schwächer aus. Demgegenüber zog die Industrieproduktion etwas kräftiger an als erwartet. Am Dienstag wird für den Empire State Produktionsindikator im Februar eine Aufhellung erwartet. Hingegen könnte der Philly-Fed-Index nach dem starken Januarwert einen Rückprall verzeichnen.
Unabhängig davon dürften bei beiden Indikatoren insbesondere die Komponenten der Investitionsausgaben Aufmerksamkeit finden. Die Erstmeldungen zu den PMIs im Februar dürften das Stimmungsbild am Freitag noch weiter schär-fen. Interessant werden dann auch die Inflationserwartungen, die mit dem Konsumklima der Uni Michi-gan für den Monat Februar veröffentlicht werden. Gemäß der Erstmeldung waren vor allem die Inflati-onserwartungen auf Jahressicht deutlich nach oben gesprungen auf 4,3 Prozent von noch 3,3 Prozent im Januar.
Fed-Einschätzung
Die am Mittwoch anstehenden Protokolle zur Sitzung im Januar werden zeigen, wie intensiv Inflations- und Konjunkturrisiken im Offenmarktausschuss diskutiert wurden. Nach wie vor erwarten wir für den Rest des Jahres keine weiteren Zinssenkungen, da sich die wirtschaftspolitische Agenda der neuen US-Regierung tendenziell inflationär auswirken dürfte. Der insgesamt robuste Ar-beitsmarktbericht für Januar dürfte die Fed nicht vom Kurs abbringen. Die Konjunktur zeigt sich weiter stabil und Indikatoren für die Inflationserwartungen tendieren nach oben. An den Finanzmärkten haben sich die Zinssenkungserwartungen für 2025 im Laufe der letzten Woche wieder bei knapp 40 Bp. einge-pendelt. Gemäß den implizierten Wahrscheinlichkeiten wird eine Zinssenkung um 25 Bp. nun frühes-tens im September erwartet.
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